Correction des Exercices

Chapitre. Risque de Taux

Exemple 1 (page 8) : Sensibilité

Soit l’obligation Alpha, d’une valeur nominale 1000 u.m, versant un
coupon annuel de 5% et remboursée au pair dans 8 ans. Si la valeur de r
sur le marché est de 6%, calculer le prix de cette obligation et sa
sensibilité.
Correction de l’exemple 1 :
a. Calcul de la valeur de l’obligation :
 1  (1  i) 
n

V C    P * (1  i)  n
 i 
avec : V : Valeur de l’obligation ; P : valeur de remboursement.
V = 50 . ( 1- (1+0,06)-8)/0.06 + (1000 /(1+0,06)8) = 937,9 um
b. Calcul de la sensibilité :
T
tF
∑ (1+rt )t
1 t
S=¿ -
1+ r T
F
∑ (1+rt )t
t

Années Flux Ft t*Ft t*Ft/(1+r)t

1 50 50 50/(1+0,06) =47,17
2 50 100 100/(1+0,06)2 =89
3 50 150 150/(1+0,06)3= 125,94
4 50 200 158,42
5 50 250 186,81
6 50 300 211,49
7 50 350 232,77
8 1050 8400 5270,26
Total 6321,86

S = - 1/ (1+0,06) . (6321 .86/937,9) = - 6,3589

Si r varie de 6% à 6,1%, on peut s’attendre à une variation du prix de
l’actif de -0,6359% soit une perte de 5,96 u.m.

1
Exemple 2 (page 8) : Duration
Soit l’obligation Alpha, d’une valeur nominale 1000 u.m, versant un
coupon annuel de 5% et remboursée au pair dans 8 ans. Si la valeur de r
sur le marché est de 6%, calculer sa duration.

Correction de l’exemple 2 :

Années Flux Ft t*Ft t*Ft/(1+r)t

1 50 50 50/(1+0,06) =47,17
2 50 100 100/(1+0,06)2 =89
3 50 150 150/(1+0,06)3= 125,94
4 50 200 158,42
5 50 250 186,81
6 50 300 211,49
7 50 350 232,77
8 1050 8400 5270,26
Total 6321,86

P = 50 . ( 1- (1+0,06)-8)/0,06 + (1000 /(1+0,06)8) = 937.9 um

D = 6321,86/ 937,9 = 6,74 ans = 6 ans et 8 mois et 26 jours
Durant cette période, l’investisseur est immunisé contre le risque de
variation des taux sur le marché. Autrement dit, il réalise un rendement de
6% sur son placement s’il détient cette obligation jusqu’à cette période
(6,74 ans) et ce quel que soit la variation des taux.
Exemple 3 (page 8) : Duration et immunisation
Soit une obligation de VN=1000D ; remboursement in fine ; taux
facial=13% ; taux de rendement du marché=12% ; maturité=5ans.
1- Déterminer la valeur de l’obligation et sa duration.
2- Montrer comment immuniser ce placement pour les hypothèses
suivantes :
Taux de rendement du marché égal à 10%, 12% et 14%.

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Correction de l’exemple 3 :
1. La valeur de l’obligation et sa duration :

P = 130 . ( 1- (1+0,12)-5)/0,12 + (1000 /(1+0,12)5) = 1036,05 D

Années Flux Ft t*Ft t*Ft/(1+r)t

1 130 130 130/(1+0,12) = 116,07
2 130 260 260/(1+0,06)2 =207,27
3 130 390 390/(1+0,06)3= 277,59
4 130 520 330,47
5 1130 5650 3205,96
Total 4 137,36

Duration D = 4 137,36/ 1036,05 = 3,99 ans = 4 ans

Ou bien :
1 /1036,05 × [130 × 1 /(1+0,12) + 130 × 2 /(1+0,12) 2 +130 × 3 /(1+0,12)3 +130 ×
4/(1+0,12)4
+1130 × 5 /(1+0,12)5] = 3,99 = 4 ans

2. Il s’agit de montrer comment l’investisseur est immunisé contre la

variation des taux en détenant l’obligation durant la période de 4 ans
(sa duration). En d’autres termes, il s’agit de montrer que la valeur de
son investissement après 4 ans reste inchangée quel que soit
l’évolution des taux.
Pour ce faire, on va calculer la valeur de son patrimoine à la fin de chaque
année de détention de l’obligation dans les 3 cas de taux de rendement
sur le marché 10%, 12% et 14%.
L’obligation verse à la fin de chaque année un coupon de 130 D qui sera
réinvesti au taux sur le marché pendant une année, c’est-à-dire il va être
placé.
L’année d’après, l’investisseur reçoit le coupon et le revenu de son
placement à savoir le réinvestissement de son coupon et ainsi de suite
tout au long de la période détention.
On va calculer dans ce qui suit, la valeur de son investissement à la fin de
chaque année et selon les 3 hypothèses de taux.
3
La valeur de son patrimoine = la valeur des revenus encaissés +
la valeur de l’obligation.
Les revenus encaissés d’une année se composent du coupon versé (de la
même année) et du revenu du réinvestissement des coupons reçus les
années précédentes.
A la fin de première année :
TRE 10% TRE 12% TRE 14%
Premier Coupon 130 D 130 D 130 D
reçu
Valeur de P= 130(1- (1+0,10)- P= 130(1- (1+0,12)- P= 130(1- (1+0,14)-
l’obligation : 4
)/0,10 + 4
)/0,12 + 4
)/0,14 +
Il reste 4 ans donc (1000 /(1+0,10)4) (1000 /(1+0,12)4) (1000 /(1+0,14)4)
4 coupons à = 1095,096 D =1030,37 D = 970,863D
actualiser au taux
de :
Valeur totale 130 + 1095.096 = 130 + 1030,37 = 130 + 970,863 =
du patrimoine 1225,096 D 1160,37 D 1100,863 D
Revenu encaissé
+valeur du titre

A la fin de la deuxième année :

TRE 10% TRE 12% TRE 14%
Deuxième Coupon 130 130 130
reçu
Le revenu du
130 * (1+0,1) = 143 130 * (1+0,12) = 130 * (1+0,14) =
réinvestissement
145.6 148,2
Le revenu encaissé
273 275,6 278,2
(coupon+réinvestiss
ement)
Valeur de
P= 130(1- (1+0,10)- P= 130(1-(1+0,12)- P= 130(1- (1+0,14)-
l’obligation : 3
)/0,10 + 3
)/0,12 + 3
)/0,14 +
Il reste 3 ans donc 3 3
(1000 /(1+0,10) ) 3
(1000 /(1+0,12) ) 3
(1000 /(1+0,14) )
coupons à actualiser
= 1074,605 = 1024,018 = 976,784
Valeur du patrimoine 273+ 1074,605
275,6 + 1024,018 278.2+976,784
Revenu encaissé
+valeur du titre = 1347,605 = 1299,618 = 1254,984

A la fin de la troisième année :

TRE 10% TRE 12% TRE 14%
Troisième Coupon 130 130 130
reçu
Le revenu du
273 * (1+0,1) = 275,6 * (1+0,12) 278,2 * (1+0,14)=
réinvestissement
300,3 =308,672 317,148
Le revenu encaissé
430,3 130 +308,672 447,148
(coupon+réinvestiss
=438.672
ement)

4
Valeur de P= 130(1- (1+0,10)- P= 130( 1- (1+0,12)- P= 130(1- (1+0,14)-
2
l’obligation : )/0,10 + 2
)/0,12 + 2
)/0,14 +
Il reste 2 ans donc 2 (1000 /(1+0,10)2) (1000 /(1+0,12)2) (1000 /(1+0,14)2)
= 1052,066 = 1016,9 = 983,533
coupons à actualiser
au taux de :
Valeur du patrimoine 430,3 + 1052,066 = 438,672+ 1016,9 = 447,148 + 983,533 =
Revenu encaissé 1482,366 1455,572 1430,681
+valeur du titre

A la fin de la quatrième année :

TRE 10% TRE 12% TRE 14%
Quatrième Coupon 130 130 130
reçu
Le revenu de 430,3 * (1+0,1) = 438,672 * (1+0,12)= 447,148 * (1+0,14)=
réinvestissement 473,33 491,312 509,75
Le revenu encaissé 603,33 621,312 639,75
(coupon+réinvestisse
ment)
Valeur de P= 130(1- (1+0,10)- P= 130(1- (1+0,12)- P= 130(1- (1+0,14)-
l’obligation : 1
)/0,10 + 1
)/0,12 + 1
)/0,14 +
Il reste 1 an donc 1 (1000 /(1+0,10)1) (1000 /(1+0,12)1) (1000 /(1+0,14)1)
coupon à actualiser = 1027,272 = 1008,93 = 991,228
au taux de :
Valeur du patrimoine 621.312+1008.93
Revenu encaissé = 1630,602 = 1630,242 = 1630,978
+valeur du titre

On constate que : quelque soit le taux de rendement sur le marché, la

valeur totale du patrimoine (valeur de l’obligation + coupons réinvestis)
est la même à la fin de la 4ème année (duration de l’obligation).

A la fin de la cinquième année :

TRE 10% TRE 12% TRE 14%
Cinquième Coupon 130 130 130
reçu
Le revenu du
603,33 * (1+0,1) = 621,312* (1+0,12) = 639,75 * (1+0,14) =
réinvestissement
663,663 695.87 729.315
Le revenu encaissé 695,87 + 130 = 859,315
793,663
(coupon+réinvestiss 825,87
ement)
Valeur de P= 1000 D P= 1000 D
P= 1000 D
l’obligation :
Valeur de
remboursement
Valeur du patrimoine
1825,87 1859,315
Revenu encaissé 1793,663
+valeur de
remboursement

5
A partir de ces tableaux, on remarque que la valeur du patrimoine de
l’investisseur reste inchangée malgré la variation des taux sur le marché
et ce seulement dans le cas où il détient l’obligation pendant une période
qui correspond à sa duration.
En effet, la valeur de son patrimoine à la fin de la quatrième année est de
1630 D quelle que soit l’évolution des taux.
Ainsi, la duration d’un titre constitue un moyen d’immunisation du
portefeuille de l’investisseur contre la variation des taux d’intérêt.
Exercice : Duration portefeuille
Soit un portefeuille composé de 100 obligations :
- 35 obligations A : VN=1000D, échéance=5 ans, taux de coupon fixe (versement
annuel)=10%, remboursement au pair et infine, TRE =11%.
- 25 obligations B : VN=1000D, échéance=6 ans, taux de coupon fixe (versement
annuel)=12%, remboursement au pair et infine, TRE=10%.
- 40 obligations C : VN=1000D, échéance=4 ans, taux de coupon fixe (versement
annuel)=8%, TRE=9%.
Questions :
1. Déterminer la valeur de chaque obligation.
2. Déterminer la duration de chaque obligation.
3. Déterminer la valeur de ce portefeuille.
4. Déterminer la duration du portefeuille.
Correction de l’exercice :
1. Déterminer la valeur de chaque obligation.
PA = 100 . (1- (1+0,11)-5)/0,11 + (1000 /(1+0,11)5) = 963,04 D
PB = 120 . (1- (1+0,10)-6)/0,11 + (1000 /(1+0,10)6) = 1087,1 D
PC = 80 . (1- (1+0,09)-4)/0,11 + (1000 /(1+0,09)4) = 967,6 D
2. Déterminer la duration de chaque obligation.
Obligation A :
T Ft t* Ft t* Ft/(1+r)t
1 100 100 100/(1+0,11)= 90,09
2 100 200 200/(1+0,11)2= 162,32
3 100 300 219,35
4 100 400 263,49
5 1100 5500 3263,98
Total 3999,23

DA = 3999,23/963,04 = 4,15 ans (4 ans 2 mois )

Obligation B :
t Ft t* Ft t* Ft/(1+r)t
1 120 120 120/(1+0.1)= 109 .09

6
 2 120 240 240/(1+0.1)2= 198.34
3 120 360 270.47
4 120 480 327.84
5 120 600 372.55
6 1120 6720 3793.26
TOTAL 5071.55

DB : 5071,55 /1087,1 = 4,66 ans (4 ans 7 mois )

Obligation C :
t Ft t* Ft t* Ft/(1+r)t
1 80 80 80/(1+0.09)= 73.39
2 80 160 160/(1+0.09)2= 134.66
3 80 240 185.32
4 1080 4320 3060.39
TOTAL 3453 .76

DC : 3453,76/967,6 = 3,57 ans (3 ans 6 mois )

3. Déterminer la valeur de ce portefeuille.

Valeur portefeuille Vp= nA × PA + nB × PB + nC × PC
= 35 × 963,04 + 25 ×1087,1+ 40 × 967,6 = 99 587,9 D

4. Déterminer la duration du portefeuille.

K
nA PA n B PB nC Pc
w A= wB= w C= Dp=∑ wk Dk
Vp Vp Vp k=1

Dp = (35 × 963,04 × 4,15) + (25 ×1087,1 × 4,66) + (40 × 967,6 ×

3,57)
99 587,9

Dp = 1,405 + 1,272 + 1,387 = 4,05 = 4 ans