英特爾財報財測大好 股價為什麼還崩跌？

英特爾第2季財報財測都很漂亮，股價卻大跌，關鍵不在當季數字，而在投資人仍沒看到最想看的答案：外部晶圓代工大客戶何時真正到位。

英特爾第2季營收成長25%至 161 億美元，高於市場預估的 144 億美元；調整後每股獲利 42 美分，也遠優於分析師預期的 21 美分。第3季營收展望為 158 億至 168 億美元，連低標都高於市場預估的 151 億美元。資料中心事業更大增 59%，顯示 AI 熱潮帶動伺服器 CPU 需求，確實讓英特爾核心事業重新吃到成長動能。

問題是，這些好消息多半已反映在股價裡，市場早已押注執行長陳立武的轉型計畫會成功。因此，財報雖優於預期，卻未能滿足更高期待。英特爾周五重挫7.9%，收 92.32 美元，其中也受到晶片股整體回落拖累。費城半導體指數同一大跌4.3%。

投資人真正擔心的是晶圓代工事業仍缺乏外部大客戶。英特爾多年來試圖轉型為替外部客戶製造晶片的晶圓代工業者，但至今仍未確認大型客戶簽約。Stifel 分析師 Ruben Roy指出：「已簽約的外部晶圓代工客戶尚未出現。」英特爾準備擴大資本支出之際，拿下這類訂單比以往更重要。

英特爾表示 18A產出比目標高出約 25%，季增逾50%，並重申推進 14A 和 18A 製程。但華爾街多數分析師反應仍偏保守，原因是製程領先、外部代工客戶取得、毛利率回升，都還處於早期階段。富國銀行指出，英特爾進展令人鼓舞，但現在就斷定成功落實仍太早；同時，毛利率能否穩定回到 50%以上，以及超微（AMD）、Arm 架構 CPU 競爭升高，都是變數。

資本支出也是壓力來源。財務長辛斯納表示，英特爾今年資本支出約 200 億美元，且明年可能繼續提高。這代表公司要一面追趕先進製程、一面要擴產滿足自家晶片和外部代工需求，資金需求將升高。摩根大通因此維持「減碼」評價，認為資本支出開始上升、供應仍吃緊，但外部晶圓代工成果仍待證明。

毛利率雖改善，也還不到令人放心的水準。英特爾第2季調整後毛利率為 40.4%，較一年前提高近 13 個百分點，但仍遠低於昔日動輒逾 60%的高峰。這意味英特爾雖已脫離最壞時刻，距離真正恢復往日獲利體質仍有一段路。

市場也擔心 PC 業務可能轉弱。Bernstein 指出，伺服器需求持續優於預期，市場對英特爾身為製造夥伴的態度也更正面，尤其是先進封裝；但 PC 庫存調整可能即將浮現，加上資本支出增加幅度仍不明朗，該公司對未來籌資可能性的說法也未讓投資人完全放心。

換言之，英特爾這份財報證明短期基本面正在好轉：CPU 需求回升、資料中心業務強勁、先進製程進展改善。但股價下跌反映的是另一層問題：投資人要的不只是「比預期好」，而是轉型成功的關鍵證據。英特爾已證明自己正在復原，但市場還不確定，它是否真的能重新成為先進製造的贏家。