經濟日報社論／華許掌Fed 貨幣政策的挑戰與風險

美國總統川普終於宣布提名凱文．華許（Kevin Warsh）為聯準會（Fed）下任主席，市場初步有所反應。但華許的貨幣政策理念才是關鍵。他5月中上任後Fed利率政策將怎麼走？如何影響金融市場運作？又將面臨那些挑戰與風險？

華許並非經濟學科班出身，而是專攻法律與金融。但他在2006年曾擔任Fed理事，與主席柏南克、副主席葉倫協力因應金融海嘯，贏得華爾街人士的尊敬。華許與川普的關係深厚，2018年川普就有意任命他接任主席，結果輸給鮑爾。華許在共和黨內聲望甚高，因此他通過參議院的同意程序應無問題。

華許在貨幣政策理念上被金融市場歸類為「鷹派」。2010年金融海嘯告一段落，經濟開始復甦，他便主張縮減資產負債表（QT），由於未能實現而於2011年主動辭去理事職位。過去15年來華許曾不斷抨擊Fed施政不當，而這些批評可能成為華許接任後將推動的改革措施。

首先是通膨理論。依據Fed現行的政策架構，認為通膨主要是由經濟體系內的供給與需求差距來決定，關鍵指標包括失業率，以及民眾對通膨的預期。華許則深信人工智慧（AI）將帶動生產力加速成長，從而壓低通膨，這也為降低利率創造條件。在決策方式上，可能從鮑爾的「一切看數據（data-dependent）」，轉向「信念為依據（conviction-led）」。Fed應該將經濟低度成長與通膨高於目標的預測基調，改變成更加看好經濟，通膨則不足為慮。

其次，華許強力反對Fed大幅擴張資產負債表，也就是量化寬鬆（QE）政策。Fed兩次大規模擴表，分別是為了因應金融海嘯與新冠疫情危機，但經濟復甦後貨幣政策就應恢復「正常化」，否則只會鼓勵政府揮霍無度，赤字激增，金融市場資金錯置，最終導致通膨升高。

華許並痛批Fed在2021年時對通膨判斷錯誤，導致物價急漲，Fed的信譽更慘遭重傷。華許也強力批判2020年8月Fed宣布的貨幣政策新架構，以「一段時間的平均通膨率」為目標，這等於是宣布Fed願意接受較高的通膨率，結果2021年通膨就大幅上升，Fed信譽嚴重受損。Fed去年8月已經廢止這項架構，恢復單一通膨目標，華許主政後更將設法根除這種思維模式。

總結華許的貨幣政策立場，可以歸納成兩大重點，就是他在降息方面持「鴿派」立場，但對縮表卻展現「鷹派」態度，這既是他的兩大挑戰，也是兩場豪賭。第一，他認為低利率與低通膨並不相悖，賭的是AI將引爆生產力革命，所有觸及到AI的產品與服務都將會更為便宜；既能使美國經濟更強，物價也更穩定。但AI究竟能如何，以及何時大幅提升生產力，目前仍處於猜測階段。多數經濟學者認為未來兩年內效果極微，而且短期間AI繁榮所引發的需求反而可能推升通膨。

第二，華許認為縮表與經濟加速成長並行不悖，QE只會造成通膨，並不會支持實體經濟成長。他賭的是大幅縮表並不會使家庭與小企業的信用供給減少，也不會造成流動性短缺而引發金融危機。但目前Fed的資產負債表規模，是確保銀行持有充裕現金準備，並讓短期貸放市場能順利運作的必要條件；大幅縮表很可能會導致利率動盪，並使銀行體系面臨連鎖風險。

華許還有一項更嚴峻的挑戰，就是如何確保Fed的獨立性，在必要時向川普說「不」。川普交代他的首要任務就是儘快且大幅降息，華許也一再強調利率有大幅下降的空間。但如果通膨升高，華許能否違逆川普的降息旨意？屆時便能看出華許究竟是「真鷹派」，還是「偽君子」。